After Modigliani, Miller and Hamada; A New Way to Estimate Cost of Capital? (Après Modigliani, Miller et Hamada: une nouvelle façon d’estimer le coût du capital?)

Abstract

English Abstract: In this article we discuss the impact of financial debt on shareholder value using a new approach that aims: i) to explain the effect that leverage from debt has on a stock’s systematic risk, or what we shall call here “the systematic cost of leverage,” and ii) to account for default risk in the cost of equity, or what we shall call here “the cost of default.”

Our assessment of systematic risk is based on a stochastic approach that is materially different from the one proposed by Hamada: the risk premium remunerates the investor for the probability of equity (expressed as market value) generating a return below that of the risk-free rate.

Furthermore, the approach we use to account for default risk is derived from reduced form models, but in this case: i) we use real probabilities of default and not risk-neutral probabilities, and ii) we extend the approach to stocks.

French Abstract: L’effet de l’endettement financier sur la valeur de l’entreprise pour l’actionnaire (« shareholder value ») est ici abordé selon une nouvelle approche qui vise i) à rationaliser l’effet du levier d’endettement sur le risque systématique de l’action, ou ce que nous appellerons ici « le coût systématique du levier », and ii) à prendre en compte le risque de défaut dans le coût des fonds propres, ce que nous désignerons par « le coût de défaut du levier ».

L’appréciation du risque systématique se fonde ici sur une approche stochastique sensiblement différente de celle proposée par Hamada: la prime de risque rémunère en effet la probabilité que les fonds propres (exprimés en valeur de marché) délivrent un rendement inférieur au taux sans risque.

Par ailleurs, l’approche retenue pour tenir compte du risque de défaut est ici dérivée des modèles d’évaluation du risque de crédit à intensité ou modèles à forme réduite (« reduced form »), avec cette particularité i) de reposer sur des probabilités de défaut réelles et non pas « risque - neutres », et ii) de généraliser ces approches aux actions.

Note: Downloadable document is available in English and French.

Keywords: Shareholder value, cost of equity, systematic risk, debt leverage, cost of leverage, cost of default, tax shield, credit risk, default risk, credit spread, default spread, default premium, APV, adjusted present value, reduced form model, levered beta

JEL Classification: G12, G32, G33, M21