Una vez más, la definición correcta de los flujos de caja de una firma: flujo de caja libre y flujo de caja del accionista. (Once More, the Correct Definition for the Cash Flows to Value a Firm: Free Cash Flow and Cash Flow to Equity)

Heuristica, N 14, Nov. 2007. pp 77-88

27 Pages Posted: 6 Jan 2005 Last revised: 10 Nov 2013

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Ignacio Velez-Pareja

Grupo Consultor CAV Capital Advisory & Valuation

Date Written: October 28, 2007

Abstract

Este trabajo analiza la definición de los flujos de caja de una firma (Flujo de caja libre y flujo de caja del accionista). Se examina la evidencia empírica de la literatura reciente y se presenta un análisis comparativo con la práctica corriente de incluir como flujos de caja ciertos montos que aparecen en el balance. Las diferencias son significativas.

Analizamos la evidencia que se encuentra en la literatura reciente que muestra que los activos líquidos del Balance General (BG), llamados por algunos ”dividendos potenciales”, no contribuyen a la creación de valor y por tanto no deben ser incluidos en los flujos de caja. Esto refuerza argumentos discutidos por algunos autores acerca de la inconveniencia de añadir el cambio en activos líquidos a los flujos de caja para valoración de la firma. Tham y Vélez-Pareja (2004), Vélez-Pareja (1994, 1997, 1998, 1999, 2004a, 2004b y 2006) han afirmado que los activos líquidos que se encuentran en el BG no deben considerarse como flujos de caja. Por el otro lado, algunos autores muy respetados (Copeland, et al, 1995, 2000, Benninga et al. 1997, y Damodaran, 2004, Jensen, 1986, Brealey et al, 2003, Copeland y Weston, 1988, entre otros) defienden la idea de que el flujo de caja del accionista debe incluir los “dividendos potenciales”. Esta definición contradice abiertamente los conceptos básicos y esenciales de lo que es un flujo de caja y el concepto del valor del dinero en el tiempo. Pinkowitz, Williamson y Stulz, (2007) y Pinkowitz y Williamson (2002) presentan evidencia empírica sobre países desarrollados y emergentes donde se encuentra que hay una relación relativamente menor entre la tenencia de activos líquidos y la relación VM/VL o Q de Tobin.

En este trabajo especificamos muy claramente qué debe ser incluido en los flujos de caja y las razones que nos asisten para ello.

El debate central es la exclusión o inclusión de ciertas partidas en el capital de trabajo y la práctica arraigada que considera que algunos fondos que aparecen en el Balance General (efectivo en caja, inversiones temporales y similares) deben incluirse en el flujo de caja libre (FCL) y en el flujo de caja del accionista (FCA). En la misma línea de pensamiento, la idea es que los flujos de caja deben ser consistentes con los estados financieros. Con un ejemplo hipotético mostramos los hechos financieros implícitos que se reflejan en los estados financieros cuando se adopta una práctica como la mencionada, de incluir como parte de los flujos de caja partidas que aparecen en el Balance General.

This work analyzes the definition of cash flows for valuation (free cash flow and cash flow to equity). We examine the empirical evidence in the recent literature and we present a comparative analysis between the current practice of including as cash flows amounts that belong to the Balance Sheet and the proposed approach to include only as cash flows those elements that in fact are cash flows and hence are not listed in the Balance Sheet. Differences are significant.

We analyze the evidence reported in the literature that liquid assets items in the balance sheet (potential dividends) do not contribute to value creation and hence should not be included in the cash flows. This fact reinforces previous arguments on the inconvenience of adding the change in liquid assets as part of the cash flows for firm valuation. Tham and Vélez-Pareja (2004), Vélez-Pareja (1994, 1997, 1998, 1999, 2004a, 2004b y 2006)have asserted that liquid assets items found in the Balance Sheet (BS) should not be considered as cash flows for firm valuation. On the other hand, some respected authors (Copeland, et al, 1995, 2000, Benninga et al. 1997, and Damodaran, 2004, Jensen, 1986, Brealey et al, 2003, Copeland and Weston, 1988, among many others) support the idea that the CFE has to include potential dividends. This definition openly contradict the essential and basic concepts of cash flow and time value of money. Pinkowitz, Williamson and Stulz, (2007) and Pinkowitz and Williamson (2002) present findings related to firms in developed and emerging countries where there is some minor relationship of cash holdings with the MV/BV ratio.

In this work we specify very clearly what has to be included in those cash flows and the reasons why they should be included.

The main issue is related to the inclusion or exclusion of some items in the working capital and the current practice to consider that funds that appear in the Balance Sheet (cash and market securities and the like) belong to the free cash flow FCF and the cash flow to equity CFE. In the same line of reasoning, the idea is that cash flows have to be consistent with financial statements. With a hypothetical example we show the implicit financial facts reflected in the financial statements behind the practice of including as cash flow items that appear in the Balance Sheet.

Note: Download is in Spanish.

Keywords: Cash flows, free cash flow, cash flow to equity, valuation, levered value, levered equity value, cash budget

JEL Classification: M21, M40, M46, M41, G12, G31, J33

Suggested Citation

Velez-Pareja, Ignacio, Una vez más, la definición correcta de los flujos de caja de una firma: flujo de caja libre y flujo de caja del accionista. (Once More, the Correct Definition for the Cash Flows to Value a Firm: Free Cash Flow and Cash Flow to Equity) (October 28, 2007). Heuristica, N 14, Nov. 2007. pp 77-88. Available at SSRN: https://ssrn.com/abstract=642781 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.642781

Ignacio Velez-Pareja (Contact Author)

Grupo Consultor CAV Capital Advisory & Valuation ( email )

Ave Miramar # 18-93 Apt 6A
Cartagena
Colombia
+573112333074 (Phone)

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